Saba のボアズ・ワインスタインと Ambrus のクリス・シディアルが彼らの異常なテールリスク戦略について語る

従来、投資家はポートフォリオの 60% を株式に、40% を債券に投資するようアドバイスされていましたが、当時とは状況が劇的に変化しました。 最近のインタビューで、創業者兼最高投資責任者のボアズ・ワインスタインは、 サバキャピタル4.6 億ドルのファンドである .

しかし、私たちが現在直面している奇妙な市場環境では、株式と債券が一緒に下落し、投資家は隠れる場所がありません。 その結果、ワインスタインは投資家にポートフォリオの40%の一部を取り、それをテールリスクファンドに投資するようアドバイスしています。

奇妙な時代が伝統的なテールヘッジの死を引き起こす

「ブラック スワン」または「テール」イベントは、予測できなかったものであり、経済と市場に壊滅的な影響を与えます。 歴史的に、ブラック スワン イベントはめったにありませんでしたが、最近では、ブラック スワン イベントの数が劇的に増加しており、ここ数年は複数のイベントが発生しています。 したがって、テール リスク ファンドの人気が高まっていることは驚くべきことではありません。

テールイベントの最近の例には、COVID-19 パンデミックと ロシアのウクライナ侵攻. 歴史上の他の例としては、9/11 テロ攻撃、2008 年の世界金融危機、2001 年のドットコム バブル、1998 年のロング ターム キャピタル マネジメントの崩壊などがあります。突然の崩壊まで。

60/40ポートフォリオは本質的に死んでおり、ブラックスワンの発生率が増加しているため、代替のテールリスク保護の必要性はこれまで以上に大きくなる可能性があります. ほとんどのテール リスク ヘッジ ファンドは同様の戦略を採用していますが、新人のアンブラス グループのボアズ ワインスタインとクリス シディアルは、彼らの戦略は標準とは異なると述べています。

恐怖の時

投資家は現在、インフレの急上昇など、多くの懸念事項を抱えていますが、ワインスタイン氏は、市場を襲ったテールイベントは「青からのボルト」、つまり誰も予想していなかったものであると指摘しました。 しかし、ブラックスワンの出来事にもかかわらず、彼は現在、市場には大きな恐怖があると付け加えた.

「これほど多くの恐怖があったにも関わらず、市場が中央値よりも高値に近かったことは記憶にありません」とボアズは意見を述べています。 「今年の株価は下落していますが、2020 年以降とその前の 2009 年以降、巨大な強気相場がありました。しかし、ジェイミー・ダイモンが『ハリケーンに備えて』と言うのを耳にし、すべての銀行の CEO がリスク回避について語っています。テールプロテクションは今日非常に話題になっていることを示していますが、効果的なヘッジを実装する方法はよく理解されていません。」

彼はまた、ナスダック総合で測定されるように、テクノロジー株が年初来で 20% 以上下落している現在の「テクノロジー株の大暴落」にも注意を向けました。

現在市場を支配しているこれらすべての問題により、ワインスタインは今年、テールリスクファンドに対する強い需要を見ています。

一般的なテールリスク戦略

一般的なテール リスク戦略には、S&P 500 のアウト オブ ザ マネーであるプットの購入が含まれます。 また、VIX でコールを購入することで、アウト ザ マネーになることもあります。 Sidial 氏は、テール リスク マネージャーであると主張するすべてのマネージャーが実際にそうであるわけではありませんが、これらの種類のテール リスク戦略を実装するにはさまざまな方法があると説明しました。

「彼らはテール・リスク・ファンドであり、先物を空売りしていると言う人さえいる」と彼は最近のインタビューで語った。 「これは本当のテール リスク ファンドではないので、さまざまなコンベックス構造を実装するさまざまな方法があります…重要なことは、暴落時に大きなペイアウトをもたらすコンベクシティを維持しながら、ポートフォリオのブリードを最小限に抑えるために相関のないアルファをどのように追加できるかということです。 」

Kris は、実行を超えてプットを購入するだけのテール リスク ファンドに真の付加価値はないと考えています。 効率的に安いプットで約定した場合でも、典型的な市場環境では、ファンドが年間 20% から 30% の損失を出すと彼は予想しています。

「付加価値とクライアントにとっての危険との間には微妙な境界線があります。ファンドが減価償却しすぎると、テール リスクで損失を出しすぎるからです」と Sidial 氏は説明します。 「私たちはそれほど大量に出血しているわけではありませんが、これらのクラッシュが発生した場合でも、そのような種類の見返りを提供することができます.」

テールリスクファンドのブリードを測定する

彼は、テールリスクファンドを判断するには、通常の市場環境で予想される年間の出血を見て、それを暴落時の予想リターンで割ることが含まれると付け加えました。 Sidial 氏は、暴落を S&P 500 が 20 か月で 70% 下落した場合、または VIX が XNUMX を超えた場合に分類します。ただし、投資家はこの比率を理解する必要があることを強調しました。

Sidial によると、暴落時に 10% しか稼げず、典型的な市場環境で出血しないテール リスク ファンドは、テール イベントで十分なカバレッジを提供できないため、効率的ではありません。 一方、暴落時に 500% を返すが、通常の環境では年間 70% を失うファンドも良くありません。

シディアル氏は、通常の市場環境で大きく出血することなく、ポートフォリオの残りの暴落を相殺するのに十分なリターンを生み出すテール リスク ファンドを見つけることが重要であると付け加えています。 これが、成功するテール リスク ファンドを運営することは、S&P 500 のプットや VIX のコールを購入すること以上のものであると彼が信じている理由です。

ボラティリティへの対処

シディアルと同様に、ワインスタインは、ほとんどのテール マネージャーが非常に似たようなことをしていると述べていますが、これは他のファンド マネージャーに対する軽蔑的な発言ではないと強調しています。 クリスが説明した戦略に加えて、多くの運用会社は、インプライド ボラティリティやリアライズド ボラティリティのデリバティブ、またはその他の専門的な商品を使用していますが、その多くは高額になる可能性があります。

現在の強気相場ではボラティリティが上昇しているため、パンデミック前よりも下値保護を購入するにははるかに多くの費用がかかります。 これを理解する優れた方法は、VIX を見ることです。 2014 年から 2019 年にかけて、VIX が 10 から 12 になることは珍しくありませんでした。

しかし、VIX は今年 23 で始まったため、下値保護の価格がはるかに高くなりました。 ボラティリティが高くなったにもかかわらず、ワインスタインはこれらの高価なオプションを購入しておらず、彼のファンドのリターンは、彼が行っていることが機能していることを示しています。

Saba の Tail Fund に詳しい情報筋によると、このファンドは市場のストレスや混乱の時期にパフォーマンスを発揮するように設計されているという。 彼らは、開始以来、CBOE Eurekahedge Tail Risk Hedge Fund Index を 76% 上回っていると付け加えています。 情報筋によると、今年、Saba の Tail Fund はすでに 24% 以上上昇しており、Eurekahedge インデックスを上回るリターンを上げています。

2020 年、Saba Capital は主力ファンドで 73%、テール ファンドで 63% のリターンを達成したと伝えられています。 これらの通年の数値には、XNUMX 月と XNUMX 月の急激な下落だけでなく、今年の残りの期間の猛烈な強気相場の上昇も含まれています。

ボアズ・ワインスタインがテールリスクをカバーする方法

Weinstein 氏は、Saba Capital が独創的なアイデアを生み出すという評判を高く評価しており、彼らは株式デリバティブではなく信用スプレッドに目を向けていると付け加えた。 Weinstein 氏は、XNUMX 年以上前に急成長中の SPAC 市場を調査していたときに、彼のアイデアを思いつきました。

「SPAC は 1 年第 2021 四半期まで、純資産価値に対してプレミアムで取引されていました。当時、人々は革新技術に過度に興奮していたからです」と彼は言いました。 「しかし、SPACが3年第2021四半期までに純資産価値を大幅に下回る取引を開始したとき、それらの利回りは非常に高くなり、私たちにとって、SPACは株式投資から安全な債券の​​ような投資に変わりました。」

彼の SPAC 戦略を分析する

Weinstein は、9.70 年後に 10 ドルが戻ってくる SPAC 株を 3 株 3.5 ドルで購入すると、組み込み利回りが XNUMX% 増えると説明しています。 彼は、XNUMX％の利回りは、連邦準備制度理事会が金利を引き上げているため、現在はより高い国債からの利回りに追加されたものであると付け加えました。

特別買収会社は、事業会社との合併のみを目的として設立され、公開された白紙の会社です。 投資家が SPAC の IPO で株式を購入する場合、経営陣が魅力的な買収対象を探している間、それらの株式は信託で保有され、国債に投資されなければなりません。

したがって、SPAC の IPO への投資は、米国債を購入するためのバックドアのようなものです。特に、SPAC の株式が、SPAC の典型的なバリュエーションである標準的な 10 ドルの株価よりも割安で取引されている場合はなおさらです。 次に、米国債の利回り上昇に 3.5% の利回りが加わると、ワインスタイン氏は投資機会を見出します。

そのことに気づいた彼は、同様の利回りを見つけることができる他の場所を調べたところ、SPAC よりもはるかにリスクが高い B 格のジャンク債に出くわしました。 一部の投資家は、ハイエンドの電気自動車を製造するLucid Groupからドナルド・トランプ前大統領のTruth Socialネットワークに至るまで、幅広い潜在的な買収対象があるため、SPACをよりエキサイティングだと考えています。

テールプロテクションのショートクレジット

さらに、SPAC の株式が 10 ドルを超えると、保有者に追加の利益がもたらされます。Boaz はこれを「無料の株式オプション」と呼んでいます。

「クレジットデフォルトスワップのコストを相殺するためにSPACを使用することは、投資家の目を見て、面倒な支払いをしなくてもテイルプロテクションを利用できることを伝える方法でした」と彼は言いました。 「大手銀行やヘッジファンドはすべてアクティブユーザーであるため、デリバティブによるショートクレジットは非常に流動的です。 実際、上位 100 のジャンク債を参照するデリバティブの取引量は、すべてのジャンク債の取引量を合わせたものよりも多くなっています。」

ワインスタインはしばしば、好きなクレジット名を空売りし、AAA 評価の SPAC や Verizon、IBM などの高評価の企業を使用して、それらのポジションの支払いを行います。IBM
ウォルマートWMT
. 彼は、SPAC は今年まったく下落しておらず、彼のテール ファンドが利回りから受け取った資金は信用保護を購入するために使用され、ワインスタインのテール保護の目標を達成したと述べました。

2021 年に入ると、彼は 100 億ドル未満の SPAC を所有していましたが、2022 年 6.7 月末までに、彼は XNUMX 億ドル相当の SPAC を所有し、世界最大の SPAC 所有者になりました。 Weinstein は、ポートフォリオ プロテクションの購入に伴う負のキャリーを支払う方法として SPAC を所有することは、テール プロテクションの資金調達に対する新たな試みであると述べています。

クリス・シディアルのテールリスク戦略

シディアルも彼を宣伝します テールリスク テール ファンド マネージャーの中でもユニークな戦略であり、ワインスタインのように、奇妙なパンデミック時代の市場で戦略を開発しました。 Ambrus Group は、2020 年に設立された新しいファンドです。

彼は、BMO の米国のエキゾチック デスクで働いていたときに、テール ファンド戦略のアイデアを思いつきました。 2020 年 XNUMX 月の急激な急落の間、米国のエキゾチック デスクは非常に好調だったため、クリスはそのような戦略を使用してテール リスクと戦う方法を検討し始めました。 エキゾチックには、さまざまな構造に結合するエクイティ デリバティブのバスケットの取引が含まれます。 彼の戦略は、他のほとんどのテール ファンド マネージャーが行うものとは異なると説明しました。

「他のテール リスク ファンドが、コンベックス ストラクチャーをショート コンケーブ ストラクチャーに投資して、コンベックス ストラクチャーに資金を提供しているのをよく見かけます」と Sidial は説明します。 「米国債のボラティリティを売り、S&P 500 のボラティリティを買う人がいます。 私たちはその考え方を信じていません。 実際のテール リスク イベントでは、何が起こるかわからないため、やろうとしていることの使命を損なうことになります。 これは 2020 年 XNUMX 月によく見られました。テール ファンドとして売り込んでいた多くのファンドが、最終的に多額の損失を被りました。」

例えば、彼は投資家がテールに資金を供給するために米国債を買いたいかもしれないが、その後米国債はタンキングを始めるかもしれないと示唆した。 シディアル氏は、投資家はそのテールで得られるよりも多くのお金を失うだろうと指摘しています。

「そのような種類のキャリー取引は、実際には行っていません」と彼は明確にしました。 「私たちは自分たちが得意だと思うことに焦点を当てています…私たちは、これらのテールを長くすることによる出血を相殺するために、日中の注文フロー取引を数多く行っています。 他のファンドは、ボラティリティをショートしたり、ボラティリティをロングしたりしますが、私たちはよりアクティブな日中の注文フローを利用して、そのプロセスを通じて利益を上げ、テールに資金を提供しています。」

テール リスク ポジションはどのくらいの大きさであるべきですか?

テール リスク ポジションをどれくらいの大きさにすべきかという質問に対して、ワインスタイン氏は、それは投資家とその戦略によると述べています。 ただし、Kris は、ポートフォリオ全体の 3% から 5% を超えないテール リスク サイズを推奨しています。

彼のテール戦略では、典型的な市場環境ではフラットからわずかに下回るリターンを目指し、市場が暴落したときにはかなりのリターンを目指します。 Sidial は、ポートフォリオの 5% で 5% を失うと、ポートフォリオ全体の損失は XNUMX% 未満になると説明しています。

ただし、暴落が発生した場合、同じ 5% の配分で 300% を超えるリターンを生み出す可能性があり、これは市場が暴落したときにポートフォリオ全体に 15% の影響を与えることになります。

「市場が暴落しているとき、それは美しいものになる可能性があります」とシディアル氏は述べています。 「このヘッジでは、全世界が暴落しているときに投資家が 20% 下落することから、テール リスク保護のためにポートフォリオ全体が 5% 下落することについて話しているので、これらが非常に魅力的である理由がわかります。 」

ミシェル・ジョーンズはこのレポートに貢献しました。