FRBは水曜日、経済成長が明らかに減速していることを認めたにもかかわらず、さらに75ベーシスポイント利上げした。 パウエル政権下の中央銀行は、最も抵抗が少ない道筋はいわゆるドットプロットでよく表されている、と繰り返した。今後さらに利上げが行われ、フェデラル・ファンド金利は3.75％に達する！
それにも関わらず、株式市場は、最もバリュエーションに敏感でリスクセンチメントに敏感な資産クラスであるナスダック株が主導して、大規模な上昇を見せている。
COMP、
+ 1.08％
と暗号。
それで…一体何だ？
すべては、投資家がさまざまな資産クラスに対して予測していた確率分布に、たった XNUMX つの文がどのように影響を与えることができたのかということになります。
複雑に聞こえますか？ 我慢してください。そうではありません。
この記事では、次のことを行います。
- FOMC会議の内容を詳しく説明し、特にその理由について議論する 「一文」 あれほどの狂気の集会を引き起こした。
- これが今私たちをどうするのかを評価してください: 音楽は変化していますか?
なぜ株価は上昇したのでしょうか？
FOMCのプレスリリースが発表されたとき、それは平常通りのように見えた。経済成長が鈍化しつつあるという明確な認識にもかかわらず、全会一致の採決という小さなサプライズしかなく、よく伝えられた75bpの利上げだった。
しかし、記者会見が始まって15分も経たないうちに花火が上がりました！
特にパウエル議長は「われわれは現在、中立金利の予想とほぼ一致する水準にある。これまで利上げサイクルを前倒ししてきたが、今後はデータへの依存度がさらに高まるだろう」と述べた。
これはいくつかの理由から非常に重要です。
中立金利とは、経済が過熱したり過度に冷え込んだりすることなく、潜在的な GDP 成長率を実現する一般的な金利です。 パウエル議長は、今回の75bp利上げにより、FRBは中立金利の推定値に到達したばかりであり、したがって今後は経済過熱に寄与することはなくなると語った。
しかしそれは、さらなる利上げがあればFRBが積極的な制限領域に入るということも意味する。
そして債券市場は、FRBが過去に制限的になるたびに、最終的には何かを破ることになったことを知っている。
水曜日までは、FRBがただアクセルを踏んでいただろうと完全に確信できた――インフレは低下するはずだ。 ニュアンスの余地はありません。
そこでジャーナリストたちは「新しい」フォワードガイダンスについて何かを知るために質問をした。 おおよそ次のようになりました。
ジャーナリスト：「ミスター。 パウエル議長、債券市場はすでに2023年初頭からの利下げを織り込んでいます。 あなたのコメントは何ですか？
パウエル氏：「半年後の金利を予測するのは難しい。 私たちは完全にデータに依存していきます。」
ジャーナリスト：「ミスター。 パウエル議長、最近の債券市場と株式市場の上昇により、金融状況はかなり緩和されました。 あなたの意見はどうですか？
パウエル氏：「金融状況の適切な水準は時間差で経済に反映されるが、それを予測するのは難しい」 私たちは完全にデータに依存します。」
彼はそれをやった。 彼はフォワードガイダンスを完全に放棄した。
そうするとどうなるでしょうか? アンカーなしですべての資産クラスにわたる確率分布を自由に設計する許可を市場に与えることにより、巨大なリスクラリーとより広範なS&P 500指数の上昇が説明されます。
SPX、
+ 1.21％.
理由を見てみましょう。
FRBがデータに非常に依存しており、基本的に彼らが気にしているデータがXNUMXつあるとすれば、それはすべて、近い将来のインフレがどのように推移するかということになります。そして債券市場はそれについて非常に強い意見を持っています。
CPIインフレスワップを使用して、2023年先のインフレ損益分岐点を計算しました。基本的には、2024年2.9月からXNUMX年XNUMX月までの予想インフレ率であり、上のグラフに示されており、XNUMX%で推移しています。
FRBが目標とする（コア）PCEは、歴史的に（コア）CPIを30～40bps下回る傾向にあることを忘れないでください。本質的に、債券市場はインフレが非常に積極的に鈍化し、すでに2023年下半期にはFRBの目標にほぼ達すると予想しています。
したがって、FRBがもはや自動操縦に近くなく、市場がインフレと成長の崩壊について強い意見を持っている場合、彼らはこの基本シナリオに基づいて他のすべての資産クラスの価格を設定することもできます。 それは今、より明確になり始めていますよね？
これが私のボラティリティ調整後市場ダッシュボード (VAMD) です。 短い説明者）パウエルが次のように発言した直後に示した。 一文。
注意: 色が濃いほど、ボラティリティ調整後の値動きは大きくなります。
私が XNUMX つのムーバーをどのように強調したかに注目してください。ただし、米国の実質金利から始めましょう。
連邦準備制度理事会がやみくもに利上げを維持するつもりはないが、CPIがすぐに下がるという彼らの見解を条件として、よりデータに依存する場合、トレーダーはより微妙な引き締めサイクルの価格を決定するための青信号を持っているため、依然として制限的な現実を期待しています利回りはありますが、以前ほどではありません。
そして実際、米国の５年先・５年実質利回りは１１ｂｐ上昇し、２カ月超ぶりの低水準となった。
実質利回りが低下すると、一般的にバリュエーションに敏感でリスクセンチメントに左右される資産クラスがアウトパフォームする傾向があります。
それは、米ドルの現金を保有することによるインフレ調整後の限界収益（リスクのない実質利回り）の魅力が薄れ、長期キャッシュフローに対する（実質）割引率がはるかに厳しくなくなるためである。
したがって、リスク資産を追求するインセンティブはより大きくなります。実際、この物語に従えば、「リスクが高いほど良い」と主張することができます。
これは、実質利回りと株式市場の評価との非常に密接な関係を示すグラフです。
では、この狂気の市場集会の主人公 XNUMX 人は誰だったでしょうか? 米国のテクノロジーと仮想通貨。
しかし、ここで本当の質問に答えてみましょう。グローバル マクロと呼ばれるこの巨大なパズルにおいて、すべてのピースはこの物語を完全にサポートする適切な位置に収まっているでしょうか?
狂った馬を抑えてください
一言で言えば、狂気の市場上昇 パウエルがFRBのフォワードガイダンスを捨て、「完全なデータ依存」シーズンを開始したことに拍車がかかりました。 今後のインフレに対する債券市場の強い意見と、FRBによる引き締めサイクルでの自動操縦がないことを考えると、投資家は先に進み、それに応じて他のすべての資産クラスの価格を改定しました。
FRBが景気後退に盲目的に引き上げるのではなく、織り込み済みのインフレが急速に鈍化することを条件とするのであれば、次のようになります。
- 現在の引き上げは少なくなり、その後の引き下げ（カーブの急勾配）も少なくなります
- 実質利回りの低下（FRBは超引き締め政策をあまり長く維持しないだろう）
- リスクセンチメントに基づいて資産クラスが上昇する可能性がある
それでは、新しい物語はグローバルなマクロ一貫性テストに合格するのでしょうか?
あまり。 まだ。
そして主な理由は XNUMX つあります。
1. これは中央銀行家が35年以上にわたって取り組んできた最も重要なインフレ対策であり、歴史が示唆するところによると、「緩やかな」制限的スタンスでは十分ではない。
インフレのドラゴンを倒すことは一般に簡単に完了するものではなく、それはさまざまな管轄区域や歴史的状況に渡って当てはまります。
例: 前回、フランスでインフレが頑固に高かったとき、中央銀行はCPIを下げるために名目利回り（オレンジ色）を8%まで引き上げ、それを何年も維持する必要がありました。これは私の推定した実勢中立金利をはるかに上回っていました。 (青) 4.5%。
FRBがすでにアクセルペダルから足を離している間にインフレを大幅に下げることができると仮定するのは非常に楽観的であるように思えます。
2. フォワードガイダンスを放棄すると、債券市場のボラティリティがさらに高まり、ボラティリティの高い債券市場はリスク資産にとっては敵です。
次のインフレ記録が、絶対的な観点、勢い、構成の点で予想よりも悪いと仮定しましょう。
データに完全に依存するFRBは100月にXNUMXbpの利上げを検討する必要があるだろう。市場に再び混乱が生じる可能性が非常に高い。
こうした不確実な時代においては、フォワードガイダンスを放棄することが正しい金融政策戦略であるかもしれないが、債券市場にアンカーがなければ、インプライド・ボラティリティはなかなか低下しないだろう。
そして、世界最大かつ最も流動性の高い市場の一つでボラティリティが高まると、一般的に他の場所ではより高い（低いではなく）リスクプレミアムが必要となります。
要約すると、FRBは仕事が完了するまで止めることはできないし、止めるつもりもない。 そして、その仕事はインフレが沈静化した場合にのみ完了し、おそらく労働市場や経済全体にも大きな付随的損害が与えられるだろう。
それで、馬をしっかりと押さえてください。
アルフォンソ・ペッカティエッロはこう書いている マクロコンパス、金融教育、マクロの洞察、投資アイデアに関する無料のニュースレター。 彼はING Germanyの投資責任者でした。 彼に従ってください Twitter.
出典: https://www.marketwatch.com/story/the-fed-vowed-to-crush-inflation-with-higher-rates-then-the-stock-market-rallyed-heres-why-its-not- Good-news-11659037159?siteid=yhoof2&yptr=yahoo
意見：FRBはより高い率でインフレを押しつぶすことを誓った。 その後、株式市場は回復した。 これが理由です。 （それは良いニュースではありません。）
「われわれは現在、中立金利の推定とほぼ一致する水準にある。これまで利上げサイクルを前倒ししてきたが、今後はデータへの依存度がさらに高まるだろう。」
FRBは水曜日、経済成長が明らかに減速していることを認めたにもかかわらず、さらに75ベーシスポイント利上げした。 パウエル政権下の中央銀行は、最も抵抗が少ない道筋はいわゆるドットプロットでよく表されている、と繰り返した。今後さらに利上げが行われ、フェデラル・ファンド金利は3.75％に達する！
それにも関わらず、株式市場は、最もバリュエーションに敏感でリスクセンチメントに敏感な資産クラスであるナスダック株が主導して、大規模な上昇を見せている。
+ 1.08％
COMP、
と暗号。
それで…一体何だ？
すべては、投資家がさまざまな資産クラスに対して予測していた確率分布に、たった XNUMX つの文がどのように影響を与えることができたのかということになります。
複雑に聞こえますか？ 我慢してください。そうではありません。
この記事では、次のことを行います。
なぜ株価は上昇したのでしょうか？
FOMCのプレスリリースが発表されたとき、それは平常通りのように見えた。経済成長が鈍化しつつあるという明確な認識にもかかわらず、全会一致の採決という小さなサプライズしかなく、よく伝えられた75bpの利上げだった。
しかし、記者会見が始まって15分も経たないうちに花火が上がりました！
特にパウエル議長は「われわれは現在、中立金利の予想とほぼ一致する水準にある。これまで利上げサイクルを前倒ししてきたが、今後はデータへの依存度がさらに高まるだろう」と述べた。
これはいくつかの理由から非常に重要です。
中立金利とは、経済が過熱したり過度に冷え込んだりすることなく、潜在的な GDP 成長率を実現する一般的な金利です。 パウエル議長は、今回の75bp利上げにより、FRBは中立金利の推定値に到達したばかりであり、したがって今後は経済過熱に寄与することはなくなると語った。
しかしそれは、さらなる利上げがあればFRBが積極的な制限領域に入るということも意味する。
そして債券市場は、FRBが過去に制限的になるたびに、最終的には何かを破ることになったことを知っている。
水曜日までは、FRBがただアクセルを踏んでいただろうと完全に確信できた――インフレは低下するはずだ。 ニュアンスの余地はありません。
そこでジャーナリストたちは「新しい」フォワードガイダンスについて何かを知るために質問をした。 おおよそ次のようになりました。
ジャーナリスト：「ミスター。 パウエル議長、債券市場はすでに2023年初頭からの利下げを織り込んでいます。 あなたのコメントは何ですか？
パウエル氏：「半年後の金利を予測するのは難しい。 私たちは完全にデータに依存していきます。」
ジャーナリスト：「ミスター。 パウエル議長、最近の債券市場と株式市場の上昇により、金融状況はかなり緩和されました。 あなたの意見はどうですか？
パウエル氏：「金融状況の適切な水準は時間差で経済に反映されるが、それを予測するのは難しい」 私たちは完全にデータに依存します。」
彼はそれをやった。 彼はフォワードガイダンスを完全に放棄した。
そうするとどうなるでしょうか? アンカーなしですべての資産クラスにわたる確率分布を自由に設計する許可を市場に与えることにより、巨大なリスクラリーとより広範なS&P 500指数の上昇が説明されます。
+ 1.21％ .
SPX、
理由を見てみましょう。
FRBがデータに非常に依存しており、基本的に彼らが気にしているデータがXNUMXつあるとすれば、それはすべて、近い将来のインフレがどのように推移するかということになります。そして債券市場はそれについて非常に強い意見を持っています。
CPIインフレスワップを使用して、2023年先のインフレ損益分岐点を計算しました。基本的には、2024年2.9月からXNUMX年XNUMX月までの予想インフレ率であり、上のグラフに示されており、XNUMX%で推移しています。
FRBが目標とする（コア）PCEは、歴史的に（コア）CPIを30～40bps下回る傾向にあることを忘れないでください。本質的に、債券市場はインフレが非常に積極的に鈍化し、すでに2023年下半期にはFRBの目標にほぼ達すると予想しています。
したがって、FRBがもはや自動操縦に近くなく、市場がインフレと成長の崩壊について強い意見を持っている場合、彼らはこの基本シナリオに基づいて他のすべての資産クラスの価格を設定することもできます。 それは今、より明確になり始めていますよね？
これが私のボラティリティ調整後市場ダッシュボード (VAMD) です。 短い説明者）パウエルが次のように発言した直後に示した。 一文。
注意: 色が濃いほど、ボラティリティ調整後の値動きは大きくなります。
私が XNUMX つのムーバーをどのように強調したかに注目してください。ただし、米国の実質金利から始めましょう。
連邦準備制度理事会がやみくもに利上げを維持するつもりはないが、CPIがすぐに下がるという彼らの見解を条件として、よりデータに依存する場合、トレーダーはより微妙な引き締めサイクルの価格を決定するための青信号を持っているため、依然として制限的な現実を期待しています利回りはありますが、以前ほどではありません。
そして実際、米国の５年先・５年実質利回りは１１ｂｐ上昇し、２カ月超ぶりの低水準となった。
実質利回りが低下すると、一般的にバリュエーションに敏感でリスクセンチメントに左右される資産クラスがアウトパフォームする傾向があります。
それは、米ドルの現金を保有することによるインフレ調整後の限界収益（リスクのない実質利回り）の魅力が薄れ、長期キャッシュフローに対する（実質）割引率がはるかに厳しくなくなるためである。
したがって、リスク資産を追求するインセンティブはより大きくなります。実際、この物語に従えば、「リスクが高いほど良い」と主張することができます。
これは、実質利回りと株式市場の評価との非常に密接な関係を示すグラフです。
では、この狂気の市場集会の主人公 XNUMX 人は誰だったでしょうか? 米国のテクノロジーと仮想通貨。
しかし、ここで本当の質問に答えてみましょう。グローバル マクロと呼ばれるこの巨大なパズルにおいて、すべてのピースはこの物語を完全にサポートする適切な位置に収まっているでしょうか?
狂った馬を抑えてください
一言で言えば、狂気の市場上昇 パウエルがFRBのフォワードガイダンスを捨て、「完全なデータ依存」シーズンを開始したことに拍車がかかりました。 今後のインフレに対する債券市場の強い意見と、FRBによる引き締めサイクルでの自動操縦がないことを考えると、投資家は先に進み、それに応じて他のすべての資産クラスの価格を改定しました。
FRBが景気後退に盲目的に引き上げるのではなく、織り込み済みのインフレが急速に鈍化することを条件とするのであれば、次のようになります。
それでは、新しい物語はグローバルなマクロ一貫性テストに合格するのでしょうか?
あまり。 まだ。
そして主な理由は XNUMX つあります。
1. これは中央銀行家が35年以上にわたって取り組んできた最も重要なインフレ対策であり、歴史が示唆するところによると、「緩やかな」制限的スタンスでは十分ではない。
インフレのドラゴンを倒すことは一般に簡単に完了するものではなく、それはさまざまな管轄区域や歴史的状況に渡って当てはまります。
例: 前回、フランスでインフレが頑固に高かったとき、中央銀行はCPIを下げるために名目利回り（オレンジ色）を8%まで引き上げ、それを何年も維持する必要がありました。これは私の推定した実勢中立金利をはるかに上回っていました。 (青) 4.5%。
FRBがすでにアクセルペダルから足を離している間にインフレを大幅に下げることができると仮定するのは非常に楽観的であるように思えます。
2. フォワードガイダンスを放棄すると、債券市場のボラティリティがさらに高まり、ボラティリティの高い債券市場はリスク資産にとっては敵です。
次のインフレ記録が、絶対的な観点、勢い、構成の点で予想よりも悪いと仮定しましょう。
データに完全に依存するFRBは100月にXNUMXbpの利上げを検討する必要があるだろう。市場に再び混乱が生じる可能性が非常に高い。
こうした不確実な時代においては、フォワードガイダンスを放棄することが正しい金融政策戦略であるかもしれないが、債券市場にアンカーがなければ、インプライド・ボラティリティはなかなか低下しないだろう。
そして、世界最大かつ最も流動性の高い市場の一つでボラティリティが高まると、一般的に他の場所ではより高い（低いではなく）リスクプレミアムが必要となります。
要約すると、FRBは仕事が完了するまで止めることはできないし、止めるつもりもない。 そして、その仕事はインフレが沈静化した場合にのみ完了し、おそらく労働市場や経済全体にも大きな付随的損害が与えられるだろう。
それで、馬をしっかりと押さえてください。
アルフォンソ・ペッカティエッロはこう書いている マクロコンパス、金融教育、マクロの洞察、投資アイデアに関する無料のニュースレター。 彼はING Germanyの投資責任者でした。 彼に従ってください Twitter.
出典: https://www.marketwatch.com/story/the-fed-vowed-to-crush-inflation-with-higher-rates-then-the-stock-market-rallyed-heres-why-its-not- Good-news-11659037159?siteid=yhoof2&yptr=yahoo