嵐の市場の基礎に焦点を当てる：CarMax（KMX）

MOMO、YOLO、BTFD の時代が過去に深く沈みつつある今、私は投資家にファンダメンタルズに焦点を当てるよう思い出させます。 基礎研究は退屈に思えるかもしれませんが、実際の利益を生み出し、リスクの少ない株式を保有している企業を見つける唯一の方法です。 退屈な投資は非常に有益な場合があります。

カーマックス
KMX
, Inc. (KMX) は、今週のロング アイデアの XNUMX つです。

基礎は今も昔も同じように重要です

経済の不確実性と市場の変動のさなか、投資家は、これまで以上に、自分のポートフォリオが中核利益を生み出し、割安なバリュエーションで取引される企業で満たされていることを確認する必要があります。

人気の成長企業に何年にもわたって安易な資金を注ぎ込んできた結果、市場はもはや、たとえ売上高がどれほど好調であっても、最終損益の損失を容認できなくなっている。

投資家は、経済見通しに関係なく、次の特徴を持つ企業に注目する必要があります。

• 一貫したコア利益の成長
• 同業他社と比較して高い投下資本利益率（ROIC）
• 経済収益の上昇
• 好調なフリーキャッシュフロー（FCF）
• 低価格対経済簿価 (PEBV)

CarMax は Carvana を 60% 上回りました

事業コスト上昇への懸念から、42年2021月の高値から16％下落したにもかかわらず、私が2020年9月69日にCarMaxを長いアイデアとして取り上げて以来、CarMaxの株価はライバルのCarvana（CVNA）の株よりもはるかに良いパフォーマンスを見せている。カーマックスの株価は同時期にCVNAの1％下落と比較してXNUMX％下落している。 図 XNUMX を参照してください。

図 1: 価格パフォーマンス: KMX と KMX CVNA 12 年 16 月 20 日以降

市場は中古車業界の見通しについて過度に悲観的かもしれないが、企業の業績には明らかな差が生じている 以内 業界。 強力な基礎事業により、CarMax は長期的な収益を提供できる立場にあります & 利益の成長。 最近の株価下落は、この質の高いビジネスを割安な評価額で所有するためのエントリーポイントとなっている。

パンデミック前の堅調な中核利益の成長

同社が2022会計年度の中核利益の素晴らしい業績に匹敵するかどうかの懸念が株価に迫っている。 実際、4 年第 22 四半期の中核利益は、34 年第 4 四半期を 21% 下回り、31 年第 4 四半期を 20% 下回りました。 歴史的に低い粗利益と経費の増加が短期的には続き、カーマックスの2023年度の中核利益は2022年度の水準を下回る可能性がある。

しかし、パンデミック以前のカーマックスの一貫した利益成長は、長期的には中核利益がトレンドの成長に戻ることを示唆しています。 CarMax の中核利益は、281 会計年度の 2010 億 888 万ドルから、2020 年度 (2 年 29 月 20 日会計年度) には 12 億 931 万ドルまで増加しました。これは年複利で 5% 増加しました。 過去 2020 年間のカーマックスの中核利益は平均 XNUMX 億 XNUMX 万ドルで、XNUMX 会計年度のレベルを XNUMX% 上回りました。

対照的に、Carvana の中核利益は 2015 年 (私のモデルでは最初の年) 以来プラスになっていません。 同社の中核利益は、40 年の -2015 万ドルから、127 年には -2021 億 2022 万ドルに減少しました。新車不足により中古車市場の需要が記録的な水準に達しているため、Carvana がプラスの中核利益を生み出すことができないのは、CarMax とはまったく対照的です。は2会計年度（28年22月XNUMX日に終了した会計年度）に過去最高の中核利益を達成しました。

CarMax は株主価値を生み出すが、Carvana はそれを破壊する

GAAとは異なります
GAA
P 収益、経済収益は、貸借対照表および損益計算書の変更を考慮しているため、ビジネスの真の基礎となるキャッシュ フローをより正確に表します。 CarMax の経済収益は、401 年度 (2016 年カレンダー[2015]) の 1 億 757 万ドルから、2022 年度 (2021 年カレンダー) には 3.6 億 2.1 万ドルに増加しました。 その期間中、CarMax は累計 XNUMX 億ドルの経済利益を生み出しましたが、Carvana はマイナス XNUMX 億ドルの経済利益を生み出しました。

図 2: 2015 年以降の CarMax と Carvana の累積経済収益

市場シェアも前年比で向上

CarMax は米国最大の中古車小売業者 (販売量ベース) であり、市場シェアを獲得し続けています。 図 3 によると、製造後 10 年以下の中古車市場（中古車市場の標準指標）における同社のシェアは、3 年暦の 2017% から 4 年暦では 2021% に増加しました。2021 年暦だけでも、 CarMax は市場シェアを最大 50 ベーシス ポイント向上させ、同時に記録的なコア利益を生み出しました。

CarMax が決算で強調したこと 4年第22四半期の決算発表 「収益性の高い市場シェアの成長を達成するための投資と革新」を継続し、市場シェアの拡大に注力すると述べた。 同社の大きな設置面積、豊富な品揃え、競争力のある価格は、逼迫した中古車市場において今後も顧客を魅了し続けるはずだ。 経営陣は、対象市場における同社のシェアが5年暦までに2025%に達すると予想している。

図 3: 米国の中古車市場における CarMax のシェア

中古車需要は短期的および長期的に堅調に見える

中古車の供給逼迫と人件費の上昇により中古車業界の熱意は抑制されているものの、中古車の販売と価格はパンデミック前の水準を大きく上回っている。 自動車メーカーが今後数年間は新車需要に対応できないことを考えると、中古車需要は歴史的に高い水準で推移し続ける可能性が高い。 実際には、 グランドビューリサーチ は、世界の中古車市場が 6 年まで年間平均成長率 (CAGR) 2030% で成長すると予想しています。

CarMax は中古車の需要の高まりに応える準備ができています。 同社は2022年度に在庫を増やし、2023年度には新たにXNUMX店舗を追加する計画だ。

実績あるリーダー

CarMax は、Carvana が達成できなかったこと、つまり収益性の高い市場シェアの拡大を達成できます。 CarMax の卸売部門は、収益性と高品質の中古車調達の成功に不可欠です。 卸売事業では、オークションで低品質の車両を有利に降ろすチャネルを提供することで、小売商品の品質を強化しています。 さらに、卸売事業により、中古車市場の価格と需要に関するリアルタイムの洞察が得られます。

カルバナがオークションハウスの買収を通じて物理的な存在感と卸売り事業を拡大しようとしているかどうかは、時間が経てば分かるだろう。 アデサ米国 ビジネスの収益性が向上します。 一方、CarMax はすでに、前例のない規模で非常に収益性の高いオムニチャネルの卸売および小売事業を運営しています。

投資家は業界トップクラスのバランスシート効率を求めています

アナリスト がっかりしています カーマックスの税引後純営業利益（NOPAT）マージンは低下しており、5年度の2020％から4年度には2022年ぶりの低水準となる4％に低下した。経営陣は22会計年度第2021四半期の決算会見で、「一部を利益還元することを選択した」と述べた。これは、同社が XNUMX 年暦で達成した市場シェアの増加を考慮すると、賢明な行動であると思われます。

しかし、同社の収益性はマージンが示すよりも強力です。 CarMax の新しい即時オンライン評価サービスは、44 年度第 4 四半期における同社の卸売販売個数が前年比 22% 増加することに貢献しました。 ホールセール部門の成長により、カーマックスの業界トップの投下資本回転数（私の貸借対照表効率の尺度）は、3.3年度の2020から3.8年度には2022に上昇しました。同社は成長に注力し、引き続き投下資本回転の向上を目指すつもりです。オンラインチャネルを通じた卸売単位販売。

CarMax の投資資本の増加は、同社の高い ROIC を支えており、同業グループ内で 4 位にランクされています。 一方、Carvana の ROIC はマイナスで、下から XNUMX 番目にランクされています。 図 XNUMX を参照してください。

図 4: CarMax の収益性と競技：TTM

コンセンサスが正しい場合、KMX には 43% 以上の上昇余地がある

CarMax の PEBV レシオ[2] 1.1 は、株価が 10 年度レベルを上回る利益の伸びが 2020% にとどまることを意味します。 同社が 13 年度から 2010 年度まで毎年複利で 2020% ずつ NOPAT を成長させたことを考えると、このような仮定は過度に悲観的であるように思えます。

以下で私は 逆割引キャッシュフロー（DCF）モデル XNUMX つの将来のキャッシュ フロー シナリオを分析し、CarMax の現在の株価の上昇の可能性を強調します。

DCFシナリオ1：88株あたりXNUMXドルの現在の株価を正当化する。

CarMax の場合:

• NOPATマージンは4～22年度も2年度第2023四半期の水準である2024%を維持し、
• NOPAT マージンは 4 ～ 13 年度に 2022% (2025 年間で最低、2032 年度と同等) に上昇し、
• 2 年度から 2023 年度まで毎年複利で収益が 2024% 減少 (3 ～ 2023 年度のコンセンサス予測 CAGR は +2032%)

現在の株価は 88 株あたり XNUMX ドルの価値があり、現在の価格と同じです。 この中で シナリオ, カーマックスの1.1年度のNOPAT収入は2032億ドルで、パンデミック前の7年度のNOPATを2020％上回るだけだ。

DCF シナリオ 2: 株式の価値は 126 ドル以上

CarMax を仮定すると:

• NOPATマージンは4～22年度も2年度第2023四半期の水準である2024%を維持し、
• NOPAT マージンは 4 ～ 13 年度に 2022% (2025 年間で最低、2032 年度と同等) に上昇し、
• 3 年度から 2023 会計年度にかけて収益が 20232% 増加するXNUMX、

在庫は価値があります 126株あたりXNUMXドル 今日 – 現在の価格に対して 43% の上昇です。 このシナリオでは、CarMax の NOPAT は、今後 3 年間、年複利でわずか 9% 成長します。 参考までに、CarMax は、新型コロナウイルス感染症パンデミック前の 2015 年から 2020 年度にかけて NOPAT を 19% CAGR で成長させました。 カーマックスのNOPATがパンデミック前の成長率と一致して成長すれば、株価はさらに上昇する可能性がある。

図 5 は、CarMax の過去の NOPAT と、上記の各 DCF シナリオにおける暗黙の NOPAT を比較しています。

図 5: CarMax の過去および暗黙の NOPAT: DCF 評価シナリオ

開示：David Trainer、Kyle Guske II、およびMatt Shulerは、特定の株、スタイル、またはテーマについて書くことに対して報酬を受け取りません。

[1] この分析では、CarMax の 2015 年カレンダー財務 (2 年 29 月 16 日終了会計年度) と Carvana の 2015 年カレンダー財務 (12 年 31 月 15 日終了会計年度) を比較します。

[2] 私は、パンデミック前の同社の 2020 会計年度 NOPAT を使用して CarMax の PEBV 比率を計算しました。これは、2022 会計年度の過去最高の利益よりも通常のレベルの利益を表しています。