SECの名前規則は、米国の資金に関する「広告の真実」の問題を修正していますか？

この規則は正しい方向への一歩だが、ラベルの構造的な問題は引き続き問題となるだろう

おそらく「ESG」ファンドの爆発的な増加がきっかけとなった。 実際に投資するかもしれないし、しないかもしれない 低炭素企業、またはより優れた「S」または「G」を備えた企業では、SEC は 新しい名前ルール 投資信託、ETF、未上場クローズドエンドファンド、BDC（事業開発法人）のラベル表示の問題に対処します。 私の考えでは、ファンド業界は単純に巨大であり、ガバナンス界で現在よりも多くの研究と放送時間が必要であると考えています。 の 117 ページ SEC の名前規則 によると、31年2021月10,223日現在、18,588本のミューチュアルファンド（マネーマーケットファンドを除く）が純資産総額約2,320兆6,447億ドル、ETFが736本、純資産約314兆49億ドル、クローズドエンドファンドが598本、純資産総額XNUMX億ドルとなっている。純資産がXNUMX億ドルのUIT（ユニット投資信託）がXNUMX本あります。 おお！

その意味を考える前に、このルールが提案する内容の概要から始めましょう。

新しい名前案の主な特徴は次のとおりです。

· 80％ルール

ファンドは、ファンド名が示す投資の焦点に従って、資産の少なくとも80％を投資する方針を採用する必要があります。 新しいルールは本質的に、古い80％ルールを、特定の特徴を持つ投資焦点を示唆する用語を含む任意のファンド名に拡張するものである。 以前は、投資戦略を暗示する「成長」や「価値」などの用語を含むファンド名は、80％ルールの対象から除外されていた。 もう違います。 これらのラベルの意味に関連する一般的な曖昧さ、私が提起した問題を考慮すると、これは歓迎すべき展開です。 前.

· 一時帰国

古いルールでは、通常の状況における 80% ポリシーからの逸脱が許可されています。 新しい規則は、そのような離脱が明示的に許可される状況（異常に多額の現金流入または多額の償還に対処すること、市況または組織再編による損失を回避するために現金または政府証券でポジションをとることなど）を明示的に指定することにより、原則に基づくアプローチを減らしています。 ) およびコンプライアンスを回復する必要がある期間 (30 日)。

· 変更の場合のお知らせ

ファンドは、60％の投資方針を変更する少なくとも80日前までに株主に通知する必要がある。

· 80％ルールは安全地帯ではない

新しい規則では、80% ポリシーの遵守は、著しく欺瞞的または誤解を招く名前の安全地帯となることを意図したものではないと述べています。 詳細については、特にインデックスを保有するファンドに関して後ほど説明します。

· デリバティブの想定元本価値

新しい規則の下では、ファンドは80％の投資方針への遵守をチェックするために、保有するデリバティブの市場価値ではなく想定元本価値を使用する必要がある。 新興国債券を名義に持つファンドが資産の80％を新興国市場に投資する一方で、米国株への多額の投資を得るためにデリバティブを利用する可能性があるというSECの懸念は理解できる。 デリバティブの公正価値が 80% のテストに使用される場合、米国への賭けの公正価値は新興国市場への投資よりもはるかに小さいため、ファンドはそのテストに合格します。

そうは言っても、これは私にはまだ奇妙に聞こえます。 たとえば、新興国の債券に賭けるためにデリバティブが使用されたらどうなるでしょうか? バスケット内の資産の要件を 110% 以上満たしていたことになります。 それは必ずしも良い結果なのでしょうか？

想定元本価値は、それらのデリバティブの市場価値または公正価値よりも桁違いに大きくなります。 したがって、想定元本を考慮すると、奇妙な結果が生じるリスクがあります。 確かに、ファンドはおそらく無関係な投資への投機をやめるだろう。 デリバティブのリスク管理利用を損なうことにより、予期せぬ結果が生じるリスクを負っていますか? そもそもなぜファンドがデリバティブを利用するのか、私たちは十分に理解しているでしょうか? これはむしろガバナンスの問題であり、ファンドの理事会に任せるのが最善なのでしょうか？ あるいは、ファンドはデリバティブの使用に関する方針を目論見書に明確に記載し、その開示を監視していますか?

· クローズドエンドファンド

投資家には救済策として簡単なエグジットがないため、非上場のクローズドエンドファンドやBDCは株主の投票なしに80％の投資方針を変更することは認められていない。

· 目論見書での名前の用語の定義

ファンドの目論見書では、名前に使用される用語を定義する必要があります。 このアイデアは気に入っています。

· わかりやすい英語の意味

ファンドの名前は、これらの用語の平易な英語の意味または確立された業界での使用法と一致していなければなりません。 これも理にかなったことです。 例えば、「ABCソーラーファンド」は、二酸化炭素回収技術などではなく、太陽光発電技術に投資することが期待されている。 基金がそうしたい場合は、名称を「ABC太陽光発電・二酸化炭素回収基金」に変更する必要があるかもしれない。 これは面倒だと主張する人もいるだろうが、システムが機能し信頼性を得るには、レーベルはある程度の整合性を備えている必要がある。

· ESGファンドの名称への影響

SECはESGファンドに対して厳しく非難している。 彼らは、「統合」ファンドは、ESG 要素が投資選択の決定要因ではないにもかかわらず、ファンドの投資決定に XNUMX つ以上の ESG 要素が組み込まれていることをその名前が示している場合、著しく虚偽であると定義しています。 本質的に、統合ファンドはその名前にESGという用語を使用することはできません。 ESGを重視し、ESGにインパクトを与えるファンドだけがそれが可能です。 これは、ESGという野生の世界における少なくとも「名前洗い」に対する重大な攻撃である。

26 ページでは、このルールは、「XYZ ESG ファンド」がこれら 80 つの要素すべてに対処するために XNUMX% の投資方針を採用する必要があることを示唆しているようですが、SEC は、ポリシーでこれらの要素に対処できる合理的な方法が複数あることを認識しています。 ESG に関するほとんどの会話や指標で E が過度に強調されていることを考えると、これは興味深い展開です。

· SEC への報告

ファンドは、保有する投資がファンドの80％バスケットに含まれることを記載したフォームをSECに提出する必要がある。 これは、「価値」を定義および測定できる無数の方法を考慮して、投資家が XNUMX つの「バリュー ファンド」が実際に保有しているものを比較するのに役立つ興味深い方法です。

· なぜ 80% を記録しないのか?

80％投資方針を採用しないファンドは、ルールに該当しない理由を書面で記録しておくことが義務付けられている。

このルールに関するいくつかのコメントは次のとおりです。

1.0 新しいラベル付けルールは役に立ちますか?

私の見解では、この規則は正しい方向への良い一歩ですが、構造的な問題が残っています。 ファンドは「ファンダメンタルズ品質」戦略に従っていると述べているかもしれませんが、そのファンドの 80% が実際にそのような戦略に投資されています。 「基本的な品質」が何を意味するのか、誰が注目しているのでしょうか? 目論見書にある新しい定義に基づく要件が役に立つかもしれませんが、私にはよくわかりません。 以下にその方法の例を示します GMOクオリティファンド その投資目標について次のように説明しています。

GMOは、ファンドの資産を主としてGMOが優良と判断する企業の株式に投資することにより、ファンドの投資目的の達成を目指します。 GMOでは、一般的に優良企業とは、過去の投資に対して高い収益をもたらす事業が確立されており、高い資本利益率が期待できる投資を行うことで将来のキャッシュフローを活用できる企業であると考えています。配当、自社株買い、その他のメカニズムを通じて株主に現金を還元することによって。 ファンドの有価証券を選択する際、GMOは投資手法を組み合わせて使用​​し、通常、収益性、利益の安定性、レバレッジ、その他の公開財務情報に基づく体系的な要素と、将来の収益性、資本に関するGMOの評価に基づく判断要素の両方を考慮します。配分、成長機会、競争力に対する持続可能性。 また、GMO は、割引キャッシュフロー分析や株価収益率、収益、簿価、その他の基本的な指標などの評価手法に依存する場合もあります。 さらに、GMO は ESG (環境、社会、ガバナンス) 基準や、証券または証券グループの価格変動やボラティリティなどの取引パターンを考慮する場合があります。 同ファンドは合併裁定取引などのイベント主導型戦略も利用する可能性がある。」

この説明は広範ですので、 c一般的な投資のほとんどのアプローチよりも優れています。 たとえば、新しいルールはここに影響を与えるでしょうか? GMOが「優良」株に投資しているかどうかをどうやって確実に知ることができるのでしょうか? この目的は証拠によって反証可能ですか? おそらく、GMOが長い間公開されていない株式を購入した場合、それは目論見書で約束された「確立された」ビジネスアイデアに違反することになるでしょう。 GMOは、過去の利益率（何ですか？過去の株式利益率ですか、それとも会計上の利益率ですか？それは資産利益率ですか、自己資本利益率ですか？）、利益の安定性、レバレッジなど、列挙された要素をどの程度重視していますか？ 彼らは資本配分や成長、将来の持続可能性についてどのように測定し、考えているのでしょうか? 彼らはどのような ESG 基準を考慮していますか? どの評価指標 (DCF またはマルチプル) がいつ、より大きく依存されますか?

これらはファンドマネージャーの秘伝のソースであり、「買い手は気をつけろ」が適用される限り、我々は大丈夫だ、と反論する人もいるだろう。 多分。 しかしそうなると、ファンド市場をどこまで監視すべきなのかという疑問が生じる。 そもそもこれらの主張は検証可能なのでしょうか？ これにより、ガバナンスに対する責任がファンドの理事会や監査役に押し付けられることになるのでしょうか？ 監査人は、GMO またはファンドの財務諸表が保有する投資を実際に反映しているかどうかに焦点を当てており、必ずしも投資プロセスが投資家に約束した目的を実際に反映しているかどうかには注目していません。

「買い手注意」が適用される限り、ファンドがやりたいことを何でもできるようにしてはどうだろうか？ 「買い手は気をつけろ」という言葉は、分散していて注目を集めることが難しい大多数の個人投資家に本当に当てはまるのだろうか？ 私も、目論見書を詳しく調べずに名前に基づいてファンドを購入しました。 規制当局はそのような個人投資家にどの程度のパターナリズムや保護を提供することを目指すべきでしょうか?

2.0 80% ルールではなく資金開示がより良い規制対応であったでしょうか?

80％の投資政策ルールを課すのではなく、情報開示を行ったほうがより良い回答だったのではないかと主張する人もいる。 よくわかりません。 現在の体制下でも情報開示は行われていますが、それでも疑わしい ESG ファンドの拡散は止まりません。 規範的なルールを政治プロセスで通過させることが難しくなっているため、私たちは社会として、ガバナンスを強制する情報開示の力に過度に依存してきたと言えます。 曖昧で法律用語だらけの開示で満たされた 250 ページの目論見書が、単に 80 枚の資金を送付するだけの分散した不注意な個人投資家を対象とした場合、401% などの明確なルールよりも、より良い社会的成果を達成する上で必ずしも優れているとは言えません。 (K) ドルコスト平均法を利用するために機械的に投資信託に拠出する。

3.0 80% ルールはファンドの投資ポートフォリオのさらなる標準化につながるでしょうか?

また、この規則によりポートフォリオ配分における市場主導の選択が制限され、その結果、保有銘柄の均質化が進みすぎ、市場の出来事に応じて戦略を変更する柔軟性が制限されるのではないかと懸念する人もいる。 よくわかりません。 ここしばらく 80% ルールがあったことを思い出してください。 新しい提案は、そのルールを投資戦略に拡張しただけです。

すでに 80% ルールの対象となっているファンドの投資戦略には、多くの均一性が見られるでしょうか? 現在、80% ルールに違反しているファンドは何社ありますか? 私はその疑問に関する確かな経験的証拠を知りません。 しかし、均一性への懸念が大きな問題であるかどうかは疑問です。 この点に関しては、60 日前の事前通知要件はやや面倒かもしれませんが、SEC によって許可されている 30 日間の一時的なドリフト規定は、市場変動の緊急事態に対処するための合理的な妥協策のように思えます。

4.0 SEC は、資産 80% ルールではなく、特定のリスク要因へのエクスポージャーを最小限に抑えるために過去のリターンを使用すべきでしたか?

私の考えでは、絶対にそうではありません。 XNUMX つの要素 (規模、市場から簿価、勢いなど) に基づいてファンドのリターンを回帰分析したことがある人なら誰でも、これらの会話は、回帰を実行するために選択した期間、ブレークポイントの設定方法に関連する統計的な迷路に急速に堕落するだろうと言うでしょう。高サイズまたは低サイズに関連付けられたものが定義されます。 観察されたファンドの保有状況に基づくより単純なテストは、投資家にとって理解しやすく、検証者にとっても監査が非常に簡単です。 おそらく、モーニングスターなどの仲介業者は、これらの回帰を実行し、特定のファンドのポートフォリオが、規模、市場対帳簿、その他の同様の要因に関してどれほど重くタイトル付けされているかを報告できるでしょう。

5.0 指数アルゴリズムまたはスコアに関するファンドの監視?

70 ページで、SEC は、80% 投資ポリシーに技術的に準拠しても、著しく欺瞞的または誤解を招くファンド名を治すことはできないと述べています。 この規定は、インデックスに従うファンドの場合や、基礎となるインデックスにファンド名と矛盾する構成要素が含まれている場合に特に興味深いものです。 S&P ESG 指数に従うファンドを考えてみましょう。 以下に関連する現在の論争に注意してください。 テスラはインデックスから除外される. S&P 500 ESG リーダー指数 例えばエクソンなどがこれに含まれる。 彼らの方法論では、S&P ESG スコアが比較的低い化石燃料企業は除外されています。 化石燃料株の除外的スクリーニングに依存するESG重視のファンドは、S&P 500 ESGリーダー指数を保有すべきでしょうか?

結局のところ、お金を動かすコンピューターの基本的な構成要素はインデックスであり、インデックスはインデックスの構築に使用されるアルゴリズムやスコアに依存します。 そのようなアルゴリズムやスコアを管理する責任は誰にありますか? ファンドは、その投資目的と、ファンドが使用するインデックスやスコアの基礎となるロジックとの間の不一致を特定し、解決するためのリソースを本当に持っているのでしょうか?

6.0 他の地域ではラベル表示の問題にどのように対処していますか?

少し戻って、他のドメインがラベル付けの問題にどのように対処したかを尋ねる価値があります。 コロンビア社のマーケティング同僚は特にこの問題に関心を持っており、SEC の新しい名前規則に関するコミュニティからのフィードバックを楽しみにしています。

そうは言っても、私は「オーガニック」食品のラベルや食料品店の卵に付けられたラベルの迷路について疑問を抱かずにはいられません。 「オーガニック」ラベルの施行を担当する農務省は、次のように考えているようだ。 ラベルを認証するために互いに競争する多数の政府および民間の認証機関に依存しています。 現在ファンドが使用している「ESG統合」または「価値」ラベルを実際に認証している人はいますか? 私はそうは思わない。 このような認証市場の創設を奨励すべきでしょうか? 「オーガニック」ラベルを取り締まるのは非常に難しい グローバルなサプライチェーンの複雑さと外国の認証機関の出現を考慮すると、 それに比べれば、ファンドのラベル表示問題はいくらか単純に思えますが、たとえ認証者が現れたとしても、それをどのように監査するのかという問題が生じます。

「天然」、「ケージフリー」、「放し飼い」、「ベジタリアンダイエットベースの卵」、「牧草地で飼育された」、「オーガニック」、「人道的」、「オメガ3」、「農場で採れたての」、「オメガXNUMX」などの卵のラベルについてはどうでしょうか。 」それとも「ホルモンなし」？ これらはどのように取り締まられているのでしょうか？ 私の推測では、この空間は混乱していると思います。 認証、 伝えられるところによれば、農民が XNUMX ページまたは XNUMX ページの形式で、その形式での記述の検証は最小限、またはまったく行われません。 表示に関連する苦情は、通常、活動家によってUSDAまたはFDA（連邦医薬品局）に提出されます。USDAが肉、家禽肉、液卵製品を規制しているのに対し、FDAは乳製品、魚、殻付き卵を監督しているためです。 不正表示されたファンドに対しても同様の苦情手続きはありますか?

もちろん、誤解を招くラベルを付けた最後の選択肢は動物愛護団体による訴訟ですが、豊富な資金力を持つ企業に対して訴訟を起こして勝つことは簡単ではありません。 投資家擁護団体による誤解を招くファンドのラベルに対する同様の動きが見られるでしょうか?

結局のところ、卵の表示問題は気が遠くなるような気がします。 私はほぼヴィーガンなので嬉しいです。 ただし、毎週食べるオムレツの朝食については、もっと真剣に考えなければなりません。