DRホートン：建物の規模と利益

私は 2020 年 101 月に、「景気の落ち込みを見極める」という論文の一環として、DR Horton Inc. (DHI) を長いアイデアにしました。 それ以来、株価は 55% 上昇しており、S&P 500 の 181% 上昇と比較して、株価は大幅にアウトパフォームしているにも関わらず、100 株あたり XNUMX ドル以上の価値があり、さらに XNUMX% 以上上昇する可能性があります。

DR ホートンには好材料がいっぱい

• DR Horton は 2002 年以来、米国最大の住宅建設業者（成約件数）であり続けています。
• 全国の住宅供給が過去の平均を下回っているため、住宅需要は短期的には続くだろう。
• 政府が住宅金融に積極的に介入することで、金利上昇のリスクが軽減されます。
• 住宅建設業界全体で人件費と材料費が上昇しているにもかかわらず、DR Horton は規模の拡大を実現しており、それが利益率の保護に貢献しています。
• 株価は118％上昇しており、利益は緩やかに増加しています。

図1：ロングアイデアのパフォーマンス：発行日から2年15月2022日まで

何が機能しているのか

1 年度第 22 四半期の好調な業績: DR ホートンは、堅調な住宅需要が大きな追い風となり、売上と利益を伸ばし続けています。 同社の1会計年度第22四半期（会計年度は9月30日）の収益は前年比（前年比）19％増加しました。これは主に、同時期に販売された住宅の平均終値価格が19％上昇したことによるものです。 中核利益は、47年度第796四半期の1億21万ドルから1.2年度第1四半期には22億ドルへと前年比XNUMX%増加しました。

収益性の向上: 長期的には、同社の税引き後純営業利益（NOPAT）マージンは7会計年度の2016％から16か月（TTM）期間で1.0％に上昇し、投下資本回転率は1.4から7に上昇した。 NOPAT マージンと投下資本回転率の上昇により、DR Horton の投下資本利益率 (ROIC) は 2016 年度の 22% から XNUMX% TTM に上昇しました。

規模が効率性を高める: DR Horton の 1 年度第 20 四半期の純販売注文は 13,126 件でした。 1年度第22四半期の純販売注文数は64%増の21,522件でした。 TTM収益に占めるTTM販売費・一般管理費の割合が10.4年度第1四半期の20%から9.1年度第1四半期には22%に低下していることからもわかるように、事業の拡大は規模の経済を推進しています。

図 2: TTM の販売費、一般管理費/収益: 1 年第 20 四半期 – 1 年第 22 四半期

長期的な成長に向けた位置付け: 一戸建て住宅の平均着工戸数は、1.2 年の 2017 万戸から、1.6 年には 2021 万戸近くまで増加しました。全米住宅建設業者協会は、2022 年と 2023 年の住宅着工件数が 2021 年の水準を上回ると予想しています。 361,800年度第1四半期の平均終値は22万XNUMXドルで、同社は主にエントリーレベルの購入者をターゲットにしているが、この市場セグメントにはまだ相当の需要が残っている。

同社は、54,800年度第1四半期に在庫を前年比22％増の30万XNUMX戸に増やすことで、旺盛な住宅需要に応える計画だ。

DR Horton は今後、91,000 年度に 2022 年度比 11% 増となる約 2021 戸の住宅を閉鎖すると予想しており、利益を拡大できる立場にあります。

何が機能していないか

成長の鈍化: 同社の5年度第1四半期の純売上高の伸び率は前年比22％で、56年度第1四半期の前年比21％の伸びをはるかに下回っている。 需要が急増していた当時に同社が達成した成長率に匹敵するとは誰も期待していなかったが、サプライチェーンの混乱も純受注を鈍化させた。 しかし、2021年度の減速にもかかわらず、同社は「2022年度にはXNUMX桁の販売量成長」を目指している。

材料費と人件費の上昇: 同社の平方フィート当たりの売上原価は、2.9 年度第 1 四半期に前四半期比 (QoQ) 22% 増加しましたが、売上高は前四半期比 3.4% 増加しました。 材料費や人件費が上昇しているにもかかわらず、同社はそれらを顧客にうまく還元しており、現在の住宅市場の好調さを考えると、この傾向は今後も続くと予想しています。

労働力とサプライチェーンの問題が同社の経営に悪影響を及ぼしている一方で、DR Horton は業界をリードする規模を活用して、これらの業界全体の問題をより適切に管理できます。 その結果、同社は規模や運営効率が劣る建設業者からさらに多くの市場シェアを奪うと予想している。

金利の上昇： 金利の上昇により、顧客にとって住宅の手頃な価格が低くなるのは周知の事実です。 しかし、DR Horton は住宅市場のより手頃な価格のエントリーレベルのセグメントで大きな地位を占めており、手頃な価格を求めて下流市場に移動する消費者から利益を得ることができることを意味している。

最近の金利上昇にもかかわらず、金利は依然として歴史的に低く、新築住宅需要は依然として歴史的に強いです。 しかし、金利の上昇により、あまりにも多くの人にとって住宅に手が届かなくなり始めれば、政府の介入によって現在の援助プログラムが拡大されたり、より手頃な価格の住宅を奨励するための新たな法律が導入されたりする可能性が高い。 DHI はエントリーレベルの住宅建設業者として、住宅所有、ひいては住宅建設を支援するための政府介入から間違いなく恩恵を受けるでしょう。

DRホートンは永続的な60%の利益減少を覚悟している

DR ホートンの株価対経済簿価 (PEBV) 比率 0.4 は、この株式の利益が TTM レベルから恒久的に 60% 減少することを意味します。 以下では、逆割引キャッシュ フロー (DCF) モデルを使用して、DR ホートンのいくつかの株価シナリオに組み込まれたキャッシュ フローの将来の成長期待を分析します。

最初のシナリオでは、DR Horton の場合を想定します。

• 8 年から 20 年度にかけて NOPAT マージンは 16% (2022 年間平均対 TTM 2031%) に低下し、
• 収益は 2% 減少します (17 年から 2022 年度のコンセンサス CAGR は +2023%)。2022 年から 2031 年度まで毎年複利で推移します。

このシナリオでは、DR ホートンの NOPAT は今後 8 年間複利で毎年 83% 下落し、現在の株価は 36 株あたり 10 ドルの価値となり、現在の価格と同じになります。 参考までに、DR Horton は過去 XNUMX 年間で NOPAT を毎年複利で XNUMX% 成長させました。

DRホートン株は181ドル以上に達する可能性がある

DR Horton のものだと仮定すると、次のようになります。

• NOPATマージンは11年度から2022年度にかけて2031%（XNUMX年間平均）に低下し、
• 収益は 17 年から 2022 年度にかけて 2023% の CAGR で成長します (コンセンサスに等しい)。
• 収益は 1 年度から 2024 年度まで毎年複利で 2031% 増加し、その後

現在の株価は 181 株あたり 113 ドルの価値があり、現在価格を 2031% 上回っています。 このシナリオでは、DR Horton の 1 会計年度の NOPAT は依然として TTM レベルを XNUMX% 下回っています。 DRホートンが過去の成長率に沿ってNOPATをさらに成長させれば、株価はさらに上昇する可能性がある。

図 3: DR Horton の歴史的および暗示的な NOPAT: DCF 評価シナリオ

開示: David Trainer は DHI を所有しています。 David Trainer、Kyle Guske II、Matt Shuler は、特定の株、セクター、スタイル、テーマについて執筆しても報酬を受けません。